22Q1 传统淡季叠加疫情影响，公司营收/归母净利润同比—5%/+8%，公司作为国内非易失存储领域的高成长企业，工艺独特，制程先进，产品在中小容量存储领域优势突出，并已布局大容量存储芯片，积极布局车载及工控领域，未来有望凭借Memory+战略，逐步向MCU，模拟芯片等方向发展，增长潜力大我们认为公司在产品容量升级和ETOX 路线新品，打入工控汽车等应用，拓展国内外头部客户等方面的进展有望抵消行业周期影响，维持业绩稳健增长，我们看好公司未来发展，维持买入评级 22Q1 传统淡季叠加疫情影响，公司营收/归母净利润同比—5%/+8%公司22Q1实现营业收入2.24 亿元，同比—4.91%，环比—19.75%，归母净利润0.42 亿元，同比+8.07%，环比—39.32%，扣非归母净利润0.39 亿元，同比+0.73%，环比—30.82%，主要由于22Q1 传统淡季需求较弱，同时疫情下物流受阻导致出货量同比略降Q1 毛利率33.42%，同比+5.61pcts，环比—0.97pct，尽管22Q1 景气度环比回调，但公司提升较大容量存储出货比例并拓展消费电子以外高毛利市场，提升ASP，并通过制程缩进降低晶圆成本，使得毛利率环比相对稳定同比仍增 国际大客户不断突破，持续加码研发投入公司客户拓展顺利，在国内市场持续推进国产替代并在韩国，日本等海外市场实现突破，覆盖三星，松下，惠普，希捷等知名终端客户，并与Dialog 等主控原厂稳定合作，22Q1 部分车载EEPROM 实现海外客户交付费用端，Q1 销售/管理/财务/研发费用率为2.55%/3.13%/—3.70%/13.79%，分别同比+0.39/+0.91/—3.41/+6.58pcts，研发费用同比+82.02%，主要系公司保持高力度研发投入加快产品升级与新品拓展，研发及技术人员数量2021 年末同比+37.36%我们预计未来规模效应下，公司费用率将稳中有降 NOR Flash 中小容量优势显著升级持续，延伸大容量布局，且目前量产供货 我们估算22Q1 NOR Flash 营收占比维持约70%应用领域升级持续，其中消费电子/通信/电脑相关/工业/物联网营收占比分别约为50%/20%/9%/5%/12%，虽然Q1 消费电子需求疲软导致该领域量价承压，但容量升级和ETOX 新品助力公司在工控领域增长强势容量来看， 32M 以上容量出货占比2021 年已提升至20%，2022 有望再升并提高ASPSONOS 工艺平台4—128M 容量40nm 全系列产品已于21H1 完成开发，21Q3 量产出货，目前成为量产交付主力，22Q1 出货占比约50%，晶圆良率达95%以上，同时40nm以下新一代工艺完成试流片，ETOX 工艺结构主要布局128M 及以上容量市场，目前为50nm 节 点，良率约90%，首个产品通过多家主控芯片厂商认证，22Q1已量产应用于可穿戴及安防等市场，另有3 颗ETOX 产品在流片展望2022年，我们认为中小容量NOR Flash 供需关系或将趋缓，但公司SONOS 制程持续向40nm 及以下缩进，叠加32M 以上容量产品出货占比提升，预计其NORFlash 业务毛利率有望稳定在约30% EEPROM 工艺制程行业领先，拓展车载，工控提升盈利水平我们估算EEPROM 业务22Q1 营收占比约30%，其中摄像头CCM 领域占比约55%，同比约—25pcts，工控，家电，车载等领域出货占比提升工艺节点来看，公司在高可靠性130nm EEPROM 的基础上已实现95nm 及以下产品量产，2021 年95nm 出货占比超过10%，后续有望持续提升，应用领域来看，1)工业端，22Q1营收同比翻倍以上，2021 年营收占比显著提升至约20%，2022 年有望再升， 目前公司超大容量EEPROM 系列开发完成，支持SPI/I2C 接口和最大4Mb 容量，其中2Mb 产品批量用于高速宽带通信和数据中心，2)汽车端，目前部分车载产品完成AEC—Q100 的全面考核，首先在车身摄像头，车载中控应用上实现海外客户的批量交付，3)消费端，高端市场发力，22Q1 CCM 用EEPROM提价20%，同时新一代产品已量产供货海外手机龙头旗舰机公司由消费电子向工控车载领域拓展有望提升营收及ASP，并通过缩进制程及芯片面积降低单位成本，公司EEPROM 毛利率水平有望维持~30% 存储+战略稳健推进，布局MCU，模拟芯片打开成长空间MCU 方面，公司布局基于ARM M0+的MCU 产品已完成流片和测试验证，目前进入客户送样阶段模拟芯片方面，音圈马达领域驱动芯片已进入流片阶段，目前内置非易失存储器的PE 系列音圈马达驱动芯片产品已大批量供货，支持下一代主控平台的1.2V PD 系列音圈马达驱动芯片产品进入客户送样阶段我们认为公司有望依托NVM 领域产品历史，技术储备，团队经验，客户产品协同优势，成长为存储+平台型芯片设计公司 风险因素:疫情影响超预期，下游需求不及预期，产能增速不及预期，市场竞争加剧等 投资建议:公司为国内非易失存储领域的高成长企业，工艺独特，制程先进，产品在中小容量存储领域优势突出，未来有望逐步完善产品矩阵并向Memory+平台发展，具有迅猛增长潜力短期疫情反复或影响出货节奏，我们预计后续影响逐步减弱，维持公司2022—2024 年归母净利润预测3.43/4.83/6.79 亿元，对应2022—24 年EPS 为9.47/13.34/18.73 元选取兆易创新，东芯股份，聚辰股份作为可比公司，其2022 年平均PE=30 倍，过去三年可比公司平均PE 为60 倍，考虑到公司处于快速成长期，我们给予公司2022 年50 倍PE，对应目标价为474 元，维持买入评级
